MLCC龙头紧抓行业景气上行+国产替代机遇

　　1、公司主营业务为电容、电阻、电感等被动元件，产品覆盖家电、通讯、PC、汽车电子、工业控制、电源等应用领域，客户涵盖众多国内外著名品牌电子整机厂商。片式电容器（MLCC）、片式电阻器为公司的核心产品，2020 年营收分别同比增长29.19%、41.76%至12.79、12.56 亿元，占总营收的比例分别为29.53%、29.00%。2020 年以来，公司加快主营产品产能扩张项目的建设，其中：新增月产450 亿只高端电容基地项目一期已顺利投产；新增月产280 亿只片式电阻器技改扩产项目已完成大部分的设备选型，厂房装修和部分工序搬迁有序推进。

    　　2、在5G、新基建、汽车电子等市场快速兴起的带动下，MLCC 进入景气上行周期。在5G 领域，根据产业信息网数据，单部5G 手机的MLCC 用量超过1000 颗，较4G 手机提升超40%。在汽车电子领域，根据KEMET 数据，特斯拉Model3、Model S、Model X 系列车型中MLCC 的用量均超过8000 颗，而传统内燃机汽车的单车MLCC 用量仅约2400 颗。

    　　3、海外疫情蔓延、中美贸易摩擦加速被动元件国产替代进程。一方面，被动元件重要制造基地马来西亚、菲律宾因疫情扩大先后宣布无限期延长“封城”，全球被动元件供给受到较大冲击；另一方面，在中美贸易摩擦的背景下，国内客户使用国产供应链的意愿较强。在此背景下，被动元件国产替代进程加速，公司有望逐步实现产品、客户结构的升级替代。

    　　4、我们看好公司紧抓被动元件行业景气上行+国产替代的发展机遇，通过主营产品扩产项目的落地实现业绩增长、产品及客户结构优化。我们预计21/22/23 年公司营收同比增长44.6%/35.9%/24.8%至62.66/85.12/106.23 亿元，归母净利润同比增长244.9%/52.7%/22.4%至12.37/18.89/23.13 亿元，对应PE 分别为19.2/12.6/10.3 倍，维持“买入”评级。

    　　风华高科：致力于成为世界一流的电子元器件整合配套供应商及解决方案提供商风华高科是一家专业从事高端新型元器件、电子材料、电子专用设备等电子信息基础产品的高新技术企业。公司主营产品为电子元器件系列产品，包括MLCC、片式电阻器、片式电感器、陶瓷滤波器、半导体器件、厚膜集成电路、压敏电阻、热敏电阻、铝电解电容器、圆片电容器、集成电路封装、软性印刷线路板等，产品广泛应用于包括消费电子、通讯、计算机及智能终端、汽车电子、电力及工业控制、医疗等领域。另外，公司产品还包括电子浆料、瓷粉等电子功能材料系列产品。

    　　2020 年以来，面对全球疫情形势依然严峻、贸易摩擦持续不断、上游原材料价格上涨、叠加用工成本大幅上升等复杂形势，公司紧抓5G、新基建以及被动元器件国产替代提速的发展机遇，加快推进三大主营产品阻容感的产业布局和产能规模提升，实现经营业绩同比高速增长。

    　　2020 年公司营收同比增长31.54%至43.32 亿元，归母净利润同比增长5.86%至3.59 亿元；2021 年上半年，公司营收同比增长51.85%至26.97 亿元，归母净利润同比增长98.77%至5.06 亿元，延续业绩高增长态势。其中，2Q21公司实现营收15.23 亿元，环比增长 29.75%，同比增长41.34%，创单季历史新高；2Q21 实现归母净利润3.20亿元，环比增长71.62%，同比增长146.21%，创单季历史次新高。

    　　片式电容器（MLCC）、片式电阻器为公司的主营产品。2020 年公司片式电容器营收12.79 亿元，同比增长29.19%，占总营收的比例为29.53%；片式电阻器营收12.56 亿元，同比增长41.76%，占总营收的比例为29.00%。2020 年公司片式电容器、片式电阻器的毛利率分别同比提升4.99、10.09pct 至44.60%、35.55%，主要得益于生产效率的提升及产品结构的优化。此外，2020 年公司FPC线路板营收6.13 亿元，同比增长23.12%，占总营收的比例为14.16%。

    　　2021 年8 月公司引入世运电路作为战略投资者对奈电科技（主要从事FPC 的研发、生产、销售）增资扩股，增资扩股后公司持有奈电科技的股权比例由100%变更为30%，世运电路持有奈电科技股权比例为70%，奈电科技已变更为公司参股公司，自2021 年8 月份起不再纳入公司合并报表范围。

    　　公司片式电容器、片式电阻器扩产加速推进，紧抓被动元件国产替代机遇。2020 年以来，公司加快主营产品投资项目建设，分批分步方式加快推进，其中：新增月产450 亿只高端电容基地项目一期已顺利投产；新增月产280 亿只片式电阻器技改扩产项目已完成大部分的设备选型，厂房装修和部分工序搬迁有序推进。

    　　在2020 年以来MLCC“缺货涨价”的背景下，叠加公司生产效率的提升及产品结构的优化，公司毛利率水平快速提升。2020 年公司毛利率29.65%，同比提升5.67pct；1H21 公司毛利率32.84%，同比提升3.81pct。2020 年受奈电科技（FPC 业务）亏损1.07 亿元、计提奈电科技0.91 亿元商誉减值、支付投资者诉讼费用2.29 亿元的影响，公司归母净利率同比下降2.01pct 至8.28%；1H21 公司归母净利率同比提升4.43pct 至18.75%。

    　　公司进一步强化科技创新，科研攻关不断取得新成果。2020 年公司不断探索并攻关高端阻容“卡脖子”难题，圆满完成国家重点实验室5 年筹建工作，期间8 项科技成果获国际先进评价，荣获中国专利银奖、广东省科学技术奖一等奖等奖励8 项，主持或参与制定标准5 项，国内外授权发明专利69 件，超过20 项技术与产品填补国内空白，2000多款高端阻容产品通过战略客户认证，实现部分国产化替代。2020 年公司研发费用高达2.30 亿元，研发费用率5.32%，均创历史新高；1H21 公司投入研发费用1.30 亿元，同比增长73.44%。

    　　海外MLCC 供应短缺，行业迎来“国产替代”的黄金发展机遇MLCC 行业在5G、新基建、汽车电子等市场快速兴起的带动下进入新一轮景气周期，同时高端产品在海外供应短缺、中美贸易摩擦的背景下国产替代需求强烈。我们看好以风华高科为代表的国内MLCC 厂商紧抓行业景气上行、国产替代加速的黄金发展机遇，实现产能规模、经营业绩的快速增长以及产品结构、客户结构的优化升级。

    　　5G、新基建、汽车电子带动MLCC 需求增长。5G 领域，根据VENKEL 数据，传统4G 基站的单站MLCC 用量为3750 颗，而5G 基站的MLCC 用量有望增长逾3 倍，超过1.5 万颗；根据产业信息网数据，2G 手机平均单机MLCC 仅166 颗，3G/4G 手机达到450 颗/700 颗，5G 手机将超过1000 颗，较4G 提升超40%。汽车电子领域，根据KEMET 数据，特斯拉Model 3、Model S、Model X 系列车型中MLCC 的用量均超过8000 颗，而传统内燃机汽车的单车MLCC 用量仅约2400 颗。

    　　国内被动元件企业迎来国产替代的发展机遇。目前村田、三星电机等日韩企业在被动元件行业仍处于领先地位，但我们看好国内被动元元件企业的逐步崛起，基于：1)被动元件重要制造基地马来西亚、菲律宾因疫情扩大先后宣布无限期延长“封城”，全球被动元件供给受到较大冲击，国内被动元件企业有望凭借国内对于疫情的良好控制加速国产替代进程；2)此前国内被动元件企业主要聚焦在中低端产品，通过承接日韩厂商放弃的中低端市场得以立足，但随着技术的积累、国内高端产品需求放量以及国内客户使用国产供应链的强烈意愿，国内企业逐步将产品由低端向高端拓展，应用领域也由消费电子拓展到工控、汽车电子、基站等。

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